El mercado de bonos vs Trump: por qué EE.UU. está al borde de una 'espiral de la muerte' de la deuda
Si se mantienen las tendencias actuales, se prevé que la relación deuda/PBI del país norteamericano pase del 100% al 200% en una década, y el déficit supera ya el 6% del PBI.
Scott Bessent, candidato a secretario del Tesoro de Donald Trump, fue interrogado el jueves sobre los desafíos económicos de Estados Unidos, en su primera comparecencia ante el Congreso.
Sin embargo, incluso antes de que empezara, ya habían surgido pruebas de esos retos: el miércoles, la Asociación de Banqueros Hipotecarios informó que la tasa hipotecaria a 30 años había subido por encima del 7%, tras un aumento de un punto porcentual en los rendimientos del Tesoro a 10 años desde el otoño boreal pasado.
Esto no es especialmente punitivo según los estándares de la historia financiera. Desde 1971, la tasa hipotecaria promedio ha sido de 7,73%, y antes de 1990, las tasas solían situarse por encima de 10%. Pero el problema es que en la última década, los votantes estadounidenses se han acostumbrado a tasas del 3%. De hecho, la industria inmobiliaria se ha vuelto tan adicta al dinero barato que, según me cuentan los expertos, si los rendimientos a 10 años suben al 5% durante algún tiempo (desde el 4,65% actual), esperan una ola de incumplimientos.
Y lo que es particularmente notable -y desagradable- sobre este acontecimiento es que se ha producido a pesar de que la Reserva Federal ha relajado su política de forma bastante marcada desde el pasado otoño boreal. Semejante divergencia es muy poco habitual e implica que los traders le están sacando la lengua a la Reserva Federal.
¿Por qué? Los optimistas podrían atribuirle la suba de tasas a las buenas perspectivas de crecimiento de EE.UU. Una explicación menos optimista es que los inversores están preparados para la suba de precios. Aunque los mercados de renta variable subieron la semana pasada gracias a unos datos de inflación mejores de lo esperado, la situación podría cambiar si el presidente electo Donald Trump cumpla sus amenazas de imponer aranceles comerciales y deportaciones masivas.
Otra posible explicación, sugiere el Centre for Economic Policy Research, es que los bancos centrales no estadounidenses están reduciendo furtivamente sus compras del Tesoro. Y un factor que podría estar empujando al alza los rendimientos a largo plazo es que Bessent ha criticado (con razón) a Janet Yellen, su predecesora, por ampliar la emisión de deuda a corto plazo. Esto implica que espera vender más deuda a largo plazo.
Sin embargo, la cuestión más controvertida -y consecuente- es la perspectiva fiscal de EE.UU. Los expertos de derecha llevan años advirtiendo que la situación es insostenible: si se mantienen las tendencias actuales, se prevé que la relación deuda/PBI pase del 100% al 200% en una década, y el déficit supera ya el 6% del PIB.
Esto llevó al influyente newsletter Tree Rings de Luke Gromen a advertir de que si el rendimiento a 10 años sube por encima de la tasa de crecimiento nominal, es "matemáticamente seguro que se desencadenará rápidamente una espiral de muerte de la deuda [o debt death spiral, donde el mercado de bonos queda atrapado en un ciclo de refuerzo mutuo de rendimientos más altos y proyecciones de deuda más altas]... a menos que las tasas estadounidenses se reduzcan rápidamente o que el crecimiento nominal se acelere". En su opinión, es posible que esto ya haya ocurrido.
Más notable aún, la semana pasada Ray Dalio, fundador del hedge fund Bridgewater, publicó la primera parte de su análisis de las crisis históricas de deuda. Dijo que estaba "profundamente preocupado" por el hecho de que EE.UU. "vaya a la quiebra" y advirtió que un ciclo de deuda de varias décadas podría implosionar pronto.
Afortunadamente, Dalio cree que este feo escenario aún podría evitarse si se llevan a cabo reformas radicales que hagan más sostenible la carga de la deuda. Esto podría incluir recortar las tasas de interés al 1%, dejar que la inflación suba al 4,5%, aumentar los ingresos fiscales un 11%, recortar el gasto discrecional un 47% o alguna combinación.
Pero aplicar una combinación de políticas tan holística será difícil, añadió. Y esto tiene dos implicaciones. En términos macroeconómicos, limita el margen de maniobra de Bessent, quien admitió el jueves que el país se encuentra "en apuros" en materia fiscal. Y en términos financieros, existe un riesgo notable -y creciente- de agitación en los mercados si los inversores aceptan las oscuras predicciones de Dalio.
Me han dicho que algunos de los seguidores de Trump, como Howard Lutnick, director de Cantor Fitzgerald y candidato a secretario de Comercio, insisten en que esas presiones del mercado pueden contenerse. Después de todo, las instituciones financieras mundiales necesitan comprar y poseer bonos del Tesoro -casi con independencia del precio- para cumplir las normas reguladoras. Y la demanda de deuda estadounidense por parte de inversores extranjeros sigue pareciendo altísima, sobre todo en lugares como Japón.
Pero, como he señalado antes, una parte creciente de esta demanda extranjera procede ahora de hedge funds potencialmente huidizos. Y durante un reciente viaje a Asia, altos financieros murmuraron que están buscando furtivamente formas de cubrir sus enormes exposiciones a los bonos del Tesoro, incluso mientras los acaparan. Lo mismo está ocurriendo en Europa.
Afortunadamente, Bessent parece entender bien esta dinámica. De hecho, dijo en el Congreso que la razón por la que dejó su "tranquila vida" como gestor de hedge funds para trabajar en el Departamento del Tesoro fue porque se siente en el deber de hacer frente a estas presiones fiscales - y así evitar el bucle de la fatalidad de Dalio.
Pero nadie sabe si tiene el poder político -o la inteligencia- para hacerlo. Sin duda, se encuentra en una carrera contrarreloj. Así que será mejor que los inversores sigan vigilando los rendimientos del Tesoro.
Después de todo, una cosa que Trump no quiere en su reloj es un colapso del mercado total, por no hablar de una revuelta MAGA sobre la suba de las tasas hipotecarias. Si algo va a imponer disciplina a su administración, podrían ser esas tasas de bonos; de hecho, probablemente sea el único factor que lo haga.
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