El plan Caputo va tomando forma

El paquete de emergencia anunciado por el Ministro Luis Caputo la semana pasada va tomando forma. Y si bien son muchos los detalles pendientes y los interrogantes que despierta, no hay que perder de vista que hoy estamos mucho mejor que antes. Y por diversas razones: primero, porque el presidente Milei y su equipo tienen el diagnóstico correcto de cuáles son los problemas que hay que resolver; segundo, porque tienen la intención de resolverlos, y quieren hacerlo lo más pronto posible; tercero, porque tanto en el Ministerio de Economía como en el BCRA hay funcionarios mejor preparados para llevar adelante la tarea; y, por último, porque el mandato popular que recibió el Presidente le permite impulsar medidas antipáticas, dando la fuerte señal que, por ahora, las consideraciones técnicas y las urgencias del momento pesan más que el cálculo político de cortísimo plazo.

De los cinco componentes que conforman un plan económico, diagnóstico, diseño, comunicación, implementación y revisión y monitoreo, con sus más y con sus menos el plan de emergencia va haciendo su camino al andar. Ahora bien, que el mismísimo Gobierno lo haya denominado de emergencia sugiere que debemos ver algunos de los anuncios de los últimos días como parte de un primer programa, como un puente, hacia un programa de estabilización más definitivo que probablemente conozcamos hacia el arranque del segundo trimestre.

El paquete fiscal, la corrección cambiaria y los ajustes a la política monetaria anunciados apuntan a desactivar dinámicas insostenibles que nos hubiesen conducido rápida e inexorablemente a la híper y al default (público y privado). La posibilidad de que el déficit fiscal siguiera siendo financiado con inflación y que el desequilibrio externo (sin reservas en el BCRA) siguiera siendo financiado con más deuda de los importadores, despertaba expectativas de un final traumático y caótico. La perspectiva era que íbamos sin freno hacia la peor crisis de nuestra historia. Y eso es lo que se busca desactivar con los anuncios realizados hasta aquí.

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Tanto el Presidente Milei como el Ministro Caputo han mencionado, antes y después de asumir, que el ancla de la estabilización es fiscal y para ello armaron un paquete que, según sus estimaciones, permitiría llevar a cero el resultado financiero (el primario más el pago de intereses). El Gobierno proyecta para 2024 un déficit primario inercial (el que habría si no se hiciera nada) del 3.0% del PBI (similar al de este año) y un déficit financiero inercial de 5.2% del PBI. Nuestras estimaciones son un tanto más pesimistas por cuanto estimamos un déficit primario inercial del 3.8% del PBI y un déficit financiero del 6.0% del PBI. En cuanto al ajuste fiscal y sus componentes (gasto e impuestos), estimamos una caída del gasto menor al que estima el Gobierno. La diferencia entre ambas estimaciones sería del orden del 0.8%. Lo mismo ocurre en materia de impuestos, donde estimamos un aumento levemente inferior de alrededor de 0.2% del PBI. En consecuencia, mientras que en los cálculos oficiales, el ajuste total anunciado de 5.2% permitiría alcanzar un resultado financiero equilibrado, según nuestras proyecciones el ajuste se queda corto en casi dos puntos del PBI (1.9% = 0.8% de mayor déficit + 0.8% de menor caída del gasto + 0.2% de menor aumento de la recaudación). De ser este el caso, se podría llegar a un resultado primario prácticamente equilibrado, pero el cero de resultado financiero no está garantizado. Las preguntas que surgen frente a esta posibilidad son si el resto del ajuste se hará desenganchando otros componentes del gasto de la inflación (licuación) y eventualmente cómo se financiará el remanente.

La corrección cambiaria, el aumento de precios hasta hace poco controlados y los aumentos de tarifas de gas, luz y transporte que se irán dando en las próximas semanas, impactarán sobre los índices de precios de diciembre y sobre los de los primeros tres meses de 2024. Es probable que el incremento acumulado del IPC en esos cuatro meses supere el 100%. El Gobierno anunció una tasa de devaluación del peso a un ritmo del 2% mensual. De mantenerse, hacia abril, el tipo de cambio ajustado por inflación estará en niveles similares a los previos a la devaluación de Caputo. Por lo que, a pesar de que dicha devaluación fue más fuerte de lo que muchos esperaban, la segunda fase de la estabilización también debería arrancar con una significativa devaluación del peso. Para que dicha devaluación no vuelva a trasladarse rápidamente a los precios, y no se generen expectativas de nuevas devaluaciones, la clave será la consistencia de esa segunda instancia estabilizadora y, sobre todo, de la credibilidad del ancla que ese utilice para fijar expectativas.

Para ese entonces, las correcciones tarifarias deberían estar implementadas y el paquete fiscal debería empezar a mostrar sus resultados. Asimismo, la expansión de los pasivos del BCRA (déficit cuasi-fiscal) también debería estar dando señales claras de moderación. Pero ese camino hacia la consolidación de la estabilización, cuyo eventual éxito estará dado por una rápida caída de la inflación hacia la segunda mitad de 2024, tiene riesgos. Los primeros tienen que ver con la posibilidad de que el paquete fiscal se vaya esmerilando, tanto del lado de los ingresos como del gasto, que los ajustes tarifarios resulten excesivamente parciales (ya el Ministro Caputo anunció que el ajuste completo llevará tres años) y que, como consecuencia de lo anterior, se generalice la presunción de que la licuación forma parte integral del programa. La reducción de las tasas de interés, la emisión de deuda en dólares del BCRA (para importadores), la sustitución de los pasivos remunerados del BCRA por deuda del Tesoro, también involucra un sinnúmero de riesgos que habrá que ir administrando diariamente. Pero es preferible correr dichos riesgos que sentarse a esperar el desenlace catastrófico que auguraba el status quo.